新聞報道の通り、米ベインキャピタルが、シティ参加のベルシステム24を1200億円(日経報道金額がベース)を買収しました。久々の大型ファンド案件です。今回は8月から、ゴールドマン(違ったかも)がシティ側の売りアドバイザーで、クローズドテンダー方式で、日米欧の有力ファンドに声をかけたものでしょうか。

最終に残ったのは、ベルミラ、CVCアジアパシフィック、ブラックストーン、ベインが残っていたのですが、伊藤忠KKRのジョイント、国内のユニゾンキャピタル、アドバンテッジパートナーズ等はすでに敗れ去り日系ファンドはまだまだ力不足ということなのでしょうかね。

このベルシステム24、以前上場していたこともあり、継続開示を続けています。ということで2009/3期の有報を見ることが出来ました。

有報から見る限り、2009/3期 営業利益は137億円、償却は固定資産部分23億円,
のれんが17億円ですから、EBITDAは177億円。
ですから、EV/EVITDA倍率 = 1200 / 177 = 6.77倍。
さて、、、、どうでしょうか? ビミョーです(笑)

1200億円で買収のうち、790億円をメガバンクからのLBOで調達ということなので、410億円がEquityということになります。おおよそD:E = 2 : 1 。

LBOは既存借入長期負債含め5倍までが限界ですから、790 +15(既存借入)=805億円 Debt/ EBITDA = 805/177 = 4.54 倍。 まあ、ここはなんとかなるかも。

さて、想定のIRRですが、IRR30%目標だと,410億円のEquityを3年後に2.2倍の902億円にしないといけません。LBO資金の返済が1/3進んだとして、Debtは526億円になります。EV = 902 + 526 = 1,428億円。

非常に乱暴な言い方ですが、3年後に1200億円が1428億円、いわゆる約1.2倍になっていればいいわけです。個人的には、ベルシステム24の事業を考えれば十分に可能だと思われます。

これも、すべてはLBO資金が790億円つけられたことに尽きると考えています。2:1はたぶんリーマン以降今までないでしょう。普通は1:1だった。各ファンドのIRRは30%で同じだとしたら、レバレッジを2倍かけられることができた、ベインが1200億円までビット出来たということなのでしょう。

逆に他のファンドは1:1,または1.5 :1くらいだったのかもしれないので、1200億円ではハードルレートIRRを超えられなかったということなんでしょうか?

今回はベインのDebt戦略の勝利と云えそうな気がします。

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